十万亿的前景

      11月8日，全国人大常委会表决通过了《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》，增加地方政府债务限额六万亿元，“用于置换存量隐性债务，为地方政府腾出空间更好发展经济、保障民生。”

　　根据部署，从2024年开始，中央将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，专门用于化债，累计可置换隐性债务四万亿元。

　　加上这次全国人大常委会批准的六万亿元债务限额，直接增加地方化债资源十万亿元，这股借着美联储降息的放水春风，堪称历史之最。

　　同时中央明确，2029年及以后到期的棚户区改造隐性债务两万亿元，仍按原合同偿还——等于是说，地方需要消化的隐性债务总额从14.3万亿元大幅下降至2.3万亿元，各省市化债压力着实大大减轻。



　　理论上看，所谓“内债不算债”确实不算什么夸张的说法……放水之本质，还是追求刺激经济+维护稳定所致。

　　不论是10月份激活股市还是11月份财政放水，操盘者仍是在楼市萎靡之后谋求激发民间资本流动活力。

　　当然，这里面也是历经了必要的清除金融内鬼之后才能够做出的动作。



　　在目前这样的债务环境下，各地方政府的投资欲望明显不强，已经从前一个阶段的盲目投资转变到了如履薄冰。

　　甚至，各地财政的正常支出都受到了影响，诸多基层单位出现发工资难的困境（公务员法规定，公务员的工资30%是中央负责，70%地方政府负责）……







　　甚至之甚至，有些地方迫于财政压力，频频在“罚没收入”等灰色创收领域动脑筋，这进一步压制了民间资本流动、间接给了就业危机火上浇油。



　　2024年1-9月，地方一般公共预算收入和政府性基金预算收入同比增速分别仅为0.6%和-22.5%，均低于年初的预算目标的3.7%和0.1%；地方两本预算支出之和的同比增速仅为-1.9%，影响了积极财政作用的发挥。

　　同时，在化债政策要求下，地方政府主要精力在于压降债务规模，发展经济的能力和积极性一定程度上受到了影响。

　　事实上，自2015年以来，中央就已持续加强对地方政府债务的管理，债务管理制度更加规范，开前门、堵后门。但是随着内外部宏观形势的变化以及大规模推进减税降费，宏观税负持续下行的同时支出责任不减；当地方政府一般债与专项债仍难以满足地方政府支出时，部分地方政府往往通过融资平台举债等方式解决收支矛盾，这就产生了部分隐性债务。

　　而现在，总体来说中国已经渡过了自2008年开始的大基建时代，当前的产业追求已经进化到“新质生产力”的打造，加之人事层面于2022年10月之后各省市基本实现“一盘棋”（这也是财税改革得以提上日程的关键因素之一），所以眼下放水，算的上恰时。

　　截至上月底，地方政府债务余额为45.1万亿元，限额为46.8万亿元，意味着当前债务置换的最大空间仅剩16815亿元。考虑到当年还有686亿元的新增地方债券（其中，一般债651亿元、专项债35亿元）尚未发行，实际结存限额仅为16129亿元，因此确实有必要通过提高债务限额打开债务置换的空间。

　　只不过需要冷静审视的是，这一轮放水刺激相较于总体债务规模和实际经济形势，究竟能起到多大作用仍需观察。

　　过去十余年，各地方增债的核心底气来源于土地财政，而在土地财政崩塌之后形成的黑洞局面到底有多深邃，这依旧是一个十分现实的历史遗留问题……

　　十万亿来的及时，但十万亿的前景，难以预判。



　　1

　　还记得去年5月24日的一则新闻吗，昆明市国资委曾针对昆明城投债务危机公开辟谣，称所谓“专家会议纪要”不实。

　　当时那份“会议纪要”透露的信息显示，昆明市资金紧张，但云南不会动用全省之力来救昆明，同时上海市因为去年遭遇疫情至今未拨付应到款的转移支付，而且现在交投、产投、滇投、轨投已经三四个月没发工资……



　　结果，未及两个月，“被辟谣”的昆明城投于7月6日被纳入失信被执行人名单。

　　公告显示，2020年4月28日，昆明城投与云南保利实业有限公司（以下简称“云南保利”）就昆明市官渡区巫家坝中苜蓿村项目签订《合作开发协议》及《合作开发协议备忘录》，云南保利向昆明城投支付了三亿元合作意向金，后项目合作终止，昆明城投仅退还1.5亿元，遂被执行。



　　几乎在同一时间，北方也传来资金困局：河北保定市公交线路大面积停运，直到官方回应时，韩庄街唯一的18路公交车依然没有启动，市民出行没公交车可坐。

　　事实上为了缓解企业经营压力，保定公交公司于早在去年11月就已经对7路、26路、36路、38路、53路、105路、108路、207路等8条线路采取了临时停运措施。

　　公交停运已经不新鲜了：

　　2023年2月初，河南商丘公交因运营资金不足发布停运通知。后经当地协调恢复运营；

　　2022年8月，河南郸城县公交发布停运通知，因驾驶员工资连续数月无法发放，郸城公交决定全部停运。后经当地协调恢复运营；

　　同年8月，湖南耒阳八家公交公司联合发布公告，称将在8月25日停运公交，后经当地协调恢复运营……

　　去年保定市的闹剧，市公交公司方面的解释为：

　　首批购置的纯电动公交车动力电池已超出质保期限，存在安全隐患，被迫全部退出营运，公交运力安排受到了严重影响。

　　但真正的祸因仍然是财政吃紧。

　　城市公共交通具有公益属性和惠民性质，市场价格低廉，因此需要地方财政源源不断的支持。

　　另外，国家对新能源公交汽车补贴也大幅减少，以前一辆车国家补贴约七万元，现在减少到一万元，在地方财政吃紧的当下，运力紧张、被迫停运也就顺理成章。

　　在三年疫情期间，受疫情冲击最大的2020年和2022年，保定市一般公共收入增长寥寥：去年保定一般公共预算收入315.6亿元，同比增长仅约1%（这还是得益于去年非税收入达到166.4亿元，弥补了税收的减少）。

　　在河北省内，保定市对土地财政依赖度靠前，是比较典型的“地产支柱经济”，过去的一年里保定市疯狂造城，去年1-11月份保定市房地产开发投资了543.6亿元，同比增长0.7%。

　　但近年房地产市场全国性深度调整，卖地收入急剧下降，对当地可用财力造成冲击。

　　2019年时，保定市政府性基金收入约283亿元，2020年降至225亿元，2021年又猛增至约426亿元，2022年又大降至约249亿元，低于疫情前的2019年水平。

　　而不可忽视的是，根据河北财政厅数据，保定市2022年政府债务余额为1376.03亿元，这或许才是保定市如今捉襟见肘、节衣缩食的头号缘由。



　　与此同时，一波未平一波又起，去年在资本市场上“红极一时”的核酸检测机构们，开始就“应收款”讨起了债。

　　去年上半年，短短半年时间，曾经的新冠核酸检测龙头上市公司达安基因，已经与四家第三方医学检验室对簿公堂——珠海市思达医学检测实验室、北京方圆平安医学检测实验室、北京星云医学检测实验室和上海泛亚医学检验所告上法庭，案由均是买卖合同纠纷。

　　根据2022年年报，达安基因应收账款高达40.65亿元，占总营收的33.74%，占总资产的27.55%。其中账龄在一年内的应收账款高达38.47亿元。

　　除了达安基因：

　　金域医学的应收账款达70.25亿元，占总营收的45.39%，占总资产的50.57%；

　　迪安诊断的应收账款达99.56亿元，占总营收的49.08%，占总资产的47.28%；

　　圣湘生物的应收账款为12.77亿元，占总资产的13.91%，其中应收账款坏账损失为4596.18万元；

　　华大基因的应收账款为22.06亿元，占总资产的15.35%，其中应收账款坏账损失为1.85亿元；

　　之江生物的应收账款为2.28亿元，占总资产的4.8%，其中应收账款坏账损失为634.97万元。



　　这些在疫情期间大发国难财的核酸企业，正在“通过法律手段”讨要他们的“国难财”，这其中的压力同样令深陷债务泥潭的各地方财政叫苦……

　　截至去年4月末，中国政府债务余额为62.5万亿元，其中国债托管余额25.7万亿元，地方政府债券托管余额36.8万亿元。

　　根据北京大学国民经济研究中心主任苏剑的看法：

　　仅看显性债务的话，当前中国的债务水平良好。但加上未公开的那部分隐性债务，中国的债务压力或已接近美国。地方扩债空间愈发局促。


　　2022年度各地政府负债率及政府债余额

　　真可谓，山雨欲来风满楼。

　　2

　　地方债这颗巨雷，从狭义的角度，埋于2014年底/2015年初。

　　当时，新的《预算法》赋予了地方政府发行地方政府债券权力，开始全面采用“自发自还”模式。

　　于是自2015年以来，全国地方债发行就呈现加速扩张趋势，目前总存量达到36.85万亿元。

　　如果将地方城投债（大致始于2009年的“四万亿救市”，十年时间涨了十万亿）也计算在内的话，地方债务总额早已突破50万亿元。

　　早在十八大后的第一次审计（2013年）中，结果就有显示包括负有偿还责任、负有担保责任和其他相应债务在内的全部地方政府债务，已由2010年的10.7万亿上升到2013年6月的17.99万亿，年均增长近20%。

　　其中县级政府债务增长最快，为26.59%；市级次之，为17.36%；省级为14.41%。

　　曾经在90年末的金融改革潮中，中央的态度一度是：

　　谁家的孩子谁抱走！

　　而在新时代自然不可能继续沿用，十八大后央地关系的一个显著变化就是中央对地方的垂直管理和兜底效应逐步增强，“放养模式”被否定。

　　十余年前，中央开的药方是存量贷款展期和借新还旧，试图平滑偿债高峰，允许地方政府发行新的地方债券以置换存量债务，同时收紧或禁止地方政府及其融资平台借政府信用背书进行信贷融资。

　　允许地方政府发行地方债券以置换存量债务，这招从短期看固然有效，但债券市场牵一发动全身，一个地方违约，就会重创整个市场信心，刚性兑付的压力远大于银行贷款。

　　况且，实际上这个办法是间接利用中央政府信用为地方债务背书，用中央政府的信誉向各债权方做兜底性保证。

　　这个路子，算“政治账”行得通，但是算“经济账”就难以评判。

　　允许地方发行债券置换存量债务之后不久，从存量上看，2015年地方政府存量债券就高达15.4万亿元，这个规模已经相当于中央国债和地方债券的60%以上。



　　从增量上看，中央每年新增的债务规模相当于中央收入的18%左右，而新增地方债券占地方的财政收入比重也逐年提升，从2016年的7%上升到2021年的28%。

　　开药方的逻辑并不难理解：要么，维持或压缩债务规模，随着经济缓慢增长，债务相对规模会逐步缩小，但各地方政府会很难受，当期现金流并不足以维持正常运营；要么，只能继续扩大债务规模，维持现金流入。

　　十余年前便是选择了第二条路，赌的就是十年一个周期中国经济的增长、特别是新一轮产业升级带来的红利。

　　其实，2018年发布的《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》（也就是著名的“27号文”）已经在重新强制各地方化债。

　　只是没想到，人算不如天算，一场震动全球的新冠疫情居然不期驾临。

　　3

　　长达三年的抗疫大业，客观上直接给地方债务添了一把滔天大火。

　　多数高举高打的城投项目在疫情期间停摆或无法回收成本，特别是其中许多都是大型文旅项目，如众所周知的贵州独山县水司楼项目，还有独山县的毋敛古镇项目，湖南益阳的江南古城项目，山东日照的岚山多岛海项目，河南许昌的三国文化园项目，广西柳州的百朋莲花小镇项目……都算是一个个超级典型。



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　　诸多文旅项目的烂尾，加之包括旅游业在内的整个第三产业于疫情时的凋敝，间接促使了新一波的地方发债。

　　仅2020开年的第一季度，全国就发行地方政府债券累计16105亿元，同比增长14.49%。其中发行新增债券15424亿元，发行再融资债券（即“借新还旧”）681亿元。

　　纵观整个疫情三年，各地方政府属实增发过剩，为了抗疫+摆脱“疫情经济”桎梏，各府疯狂发债求生，同时中央也较为“默许”，三年期间获批的新增地方债额度高达14万亿元……

　　14万亿，这已经超出了三年疫情国家层面用以抗疫（核酸检测、物流运输、人力成本、医疗基建）的投入。

　　2020-2022年这三年疫情阶段，地方政府一般公共预算收入、政府性基金收入合计值增速分别为4.68%、7.87%、10.95%，远低于政府债务规模的增速。

　　所以我这几年坚持在舆论场呼吁新冠病毒溯源、揭露并追责美帝国主义祸乱世界……因为这一切就仿佛是剧本一般！（当然，没有内鬼是不可能的，看看近几年金融领域的反腐）







　　如今，各地商业银行、城投平台、基建和房地产投资、土地财政已经形成了一股庞大的势能：地方政府高度依赖于由土地金融驱动的土地财政，而与土地财政持续增长相对应的是地方隐性债（主要是城投债）。

　　比如像贵州遵义道桥就属于地方城投平台，其450多亿债务属于地方政府表外的隐性债务，遵义此时已然是无路可走了……

　　截止眼下，2024年1-9月，全国发行新增地方政府债券42303亿元，其中一般债券6174亿元、专项债券36129亿元。全国发行再融资债券24718亿元，其中一般债券10642亿元、专项债券14076亿元。全国发行地方政府债券合计67021亿元，其中一般债券16816亿元、专项债券50205亿元。

　　2024年1-9月，地方政府债券平均发行期限13.1年，其中一般债券8.4年，专项债券14.7年。

　　2024年1-9月，地方政府债券平均发行利率2.34%，其中一般债券2.32%，专项债券2.34%。

　　截至2024年9月末，全国地方政府债务余额447403亿元。其中，一般债务164491亿元，专项债务282912亿元；政府债券445741亿元，非政府债券形式存量政府债务1662亿元。

　　截至2024年9月末，地方政府债券剩余平均年限9.5年，其中一般债券6.2年，专项债券11.4年；平均利率3.12%，其中一般债券3.14%，专项债券3.10%。

　　发新债的同时，旧债的偿还则迫在眉睫。

　　城投作为地方政府的“发债手套”，其偿债压力会在未来两年集中释放，天津、云南、内蒙、青海等地都将是重点承压地区——尤其中西部不少地区的中低信用债券占比高于60%，违约风险很大。

　　如果不能及时合理地给出化债方案，风险必然将会通过财政体系和金融系统传导蔓延，届时很难将负面影响控制在地方局部范畴……

　　现在的化债困难，一是土地财政歉收（不解释），二是消费市场萎靡（之前很多人大炒五一十一假期“旅游热”，实际人均消费远不如2019年五一，都是特种兵式穷游，否则物价公道不坑人的淄博也不可能火），三是债务兑付集中（除非个个都去学习遵义市政府那样公然“赖账”）。



　　4

　　现实中，大部分地方债除了文旅项目，都投向了公共基础设施（道路、隧道、桥梁、学校、公园、地铁……），这些庞大的资产自疫情三年至今所产生的经常性收入很少，大部分价值外溢到周边土地上，但是房价和地价的回收效果也持续低迷，使得基础设施带来的所有者权益无法通过卖地充分回收。

　　比如前不久，深圳、成都、南京、杭州、南宁、东莞等城市的地铁规划集体缩水，多条线路被砍，根源就是“没钱”。

　　资产不断折旧、负债持续还息、运维成本居高不下，导致政府的整个资产负债表被动缩表，地方债随即出现违约。

　　从这个角度，也就不难体会为什么会出现某些地方“严禁房价下调”的反动举措。



　　目前国内的房企大都面临较大的偿债压力，即将迎来偿债高峰，且境外债偿还压力较大：截至2022年10月31日，房企未来一年内到期的信用债余额3851亿，海外债余额4074亿（568亿美元），合计7925亿之巨。

　　去年1月、4月又是房企的阶段性偿债高峰，到期量分别为958亿元和888亿元，其中境外债未来一年到期余额占比达到51.4%，且美元加息还将推升房企海外融资成本——看吧，又是美帝国主义，大洋彼岸的华尔街对我中华永远是一套又一套的组合拳。

　　然而现实是，你政府不下调房价，土地财政的亏空也会继续空置着，财政和百姓就这样形成了某种对峙。



　　说白了，没人能大笔大笔“消费”“创收”以“帮”政府还钱了；甚至，我们还有可能会承担地方政府滥发债的后果。

　　因为各地方债务（包括债券、贷款等）的债权人主要是银行（银行购买的地方债券占到了83.5%），像遵义道桥的156亿债务，中信银行、贵州银行、光大银行、民生银行、浙商银行就占了一大半。

　　如果地方债务违约，无论是贷款还是债券，都由银行承受损失。

　　那么银行的钱哪里来？主要来自居民储蓄。

　　不管是央行向银行放水，还是银行计提损失，这些债务损失最终是由全国储户承受。

　　这就是某种意义上“金融不受监管”造成的政治后果，最终也会反作用到经济层面。



　　想想2022年爆发的村镇银行爆雷风波，以及房企爆雷引发的停贷风波——房地产业屡屡爆雷，爆的谁的雷？正是金融业；而金融业的庞大资本又是从何而来？是人民的血汗纳税！

　　所以，哪一个最后不是由黎民百姓承受痛苦？



　　当然了，反腐败也是当前手段之一，金融领域反腐力度也在持续加大。

　　去年开年不到五个月，金融界旋即落马十二只中央/地方性银行党委书记/行长级别老虎（我这里不一一点名了）；自2022年开始江苏、湖南等省也在打击“经济掮客”。

　　但是，基本追回非法所得不过几十亿乃至十几亿、几亿，杯水车薪啊。

　　现在压力确实巨大，因为消费端始终刺激不了，百姓口袋里没钱，继而只能追求新一轮产业升级和扩大市场（近两年来外交动作频频，中亚-西北、俄罗斯-东北都成了新希望）。



　　跋

　　最后多一嘴哀叹：未来几年也别指望什么“阶级斗争”了，又回到了所谓“一心一意谋发展，团结一致向前看”的发掘“人口红利”的时代（至于能不能发掘出来，这是另一回事），政府必然会大力扶植民营企业，一方面配合产业升级，一方面维稳增效、维持税收。







　　别的不说，催婚催生的宣传一定会比前几年更多。




　　只是，房价物价永远都是最好的避孕药……

　　推荐阅读：生育率下滑，年轻一代的“非暴力不合作”（阅读请加VX：ozjx789 通过后直接要即可；加过别的号的同志无需再加，直接私信要）

　　加之失业潮依旧在蔓延（连阿里巴巴等头部企业都撑不住）——2023年4月全国16-24岁人口调查失业率达到20.4%，创历史新高（自2018年有统计以来青年失业率首破20%）；进入2023年以来青年失业率逐月攀升（1-4月分别为17.3%、18.1%、19.6%、20.4%，远超欧美，约为同期日本青年失业率五倍）且随着进入毕业季青年失业率还可能继续走高………

　　指望“人口红利”们在消费层面为各地方政府奉献力量，恐怕不容乐观。

　　地方债务与经济形势，仍旧危急。

欧洲金靴 · 2024-11-10 · 来源：金靴主义|微信公众号