如果说中国房地产史要评选出5位绕不开的人物，许家印肯定榜上有名。遥想当年许家印风光无二，2019 2021年还两次登上天安门城楼观礼中华人民共和国国庆70周年和建党百年，可惜好景不长，恒大集团2021 年下半年爆发了财务危机，截至2021年12月3日收盘，股价较年内高点下跌幅度超过85%。

　　距离许家印老板被抓进去踩缝纫机已经有一年多了，2023年9月28日，许家印因涉嫌违法犯罪，已被依法采取强制措施。

　　2.4万亿，这是绝大多数朋友所知的恒大的负债金额，然而这些钱都去了哪里却仍然是未解之谜。2.4万亿，这笔巨额财富相当600个独山县的负债，接近于广西整个自治区2023年全年创造的GDP，堪比海贼王大秘宝的传说级财富，尽管有up主做过相关视频，但也只是浅浅分析到了，恒大集团疯狂分红许家印夫妇从中套现。但尽管从2015年至今，恒大集团的分红总额已经超过了500亿港元。作为恒大集团的最大个人股东，许家印家族所套现和挥霍的财富还达不到千亿数量级别，许多朋友还会把恒大的失败归结为乱花钱，但显然对于几千亿甚至上万亿的财富到底有多大，完全没有任何头绪，恒大乱花出去搞歌舞团，投资快销品，球队和电动车，以及集团的高管奢靡享受，加起来也就堪堪上千亿的资金。至于恒大剩下的钱都去哪了，互联网仍然语焉不详，因此，我们今天不妨把话说得再清楚一点。

　　打开恒大的2023年中报，可以看到恒大集团11万人的员工规模，员工成本半年还不到30亿元，恒大的钱不论去哪了，反正肯定没有流到底层恒大员工的身上。

　　自2013年以来，恒大的负债总额从2453亿港币爆涨到了如今的2.4万亿。

　　我们进一步拆解一下债务列表，其中，合约负债指的是房产已经售出，但由于项目未完成交付，暂时计入负债的金额。说通俗点，就是预售出去的房地产，这部分有六千多亿元，代表着恒大还有大量房地项目已经预售，但并未交付，以恒大现在的经营状态，这些楼盘面临的前景不容乐观。

　　当代房地产市场被公认的事实是，房子烂尾在普通人手里算软着陆，烂尾在银行手里算硬着陆，所以合约负债并不是恒大集团真正需要以现金方式进行偿还的负债，甚至说得再残酷一点，在资本看来，这笔钱压根不是负债。

　　除去合约负债这种非传统负债后，我们能够看到恒大集团的真实负债情况。剔除合约负债后，恒大集团的负债为1.78万亿元。其中借款6247.7亿元、应付贸易账款及其他应付款项1.06万亿元其中，含应付工程材料款5961.7亿元，这两项构成了恒大集团的主要负债。

　　当然，花了这么多钱，恒大也必然有一笔资产，恒大集团除了办公室还剩下什么呢？答案是土地和楼房，并且是大量的土地和楼房，巅峰时期，恒大集团扩张土地储备近3亿平方米，耗资约 6000多亿元。这是恒大最重的一块资产。

　　如果这部分土地能够被修成房屋顺利上市，恒大集团不但能挺过去，而且还能赚一笔。但恒大显然低估了两个决心，第一个是中央政府房住不炒的决心，第二个是人民群众不买房的决心。

　　回顾恒大集团的来路，恒大用银行贷款获得的资金购买这些土地，再向购房者收取预付款作为土地开发项目的资金，然后在项目完工后将其作为抵押再贷款，而维系这一关系的最终来源主要是房价的持续上涨。房价持续上涨时，这种滚雪球尚可以维系。

　　但2016 年，国家提出“房住不炒”的概念，再次加大宏观调控力度，可惜恒大没有认清局势，依旧大规模举债扩张，短短几年间，土地储备面积翻倍，与国家降负债的政策相悖。在恒大年报中，银行借款比重虽然呈现出逐年下降的趋势，但是应付贸易款比重逐年增加，总负债变化不大。恒大2018-2021三年间平均融资成本为9%。而同时期的万科、碧桂园平均借款成本为5%，这意味着复利之下，只需要8年时间，恒大的负债就能翻倍，换句话说就是，8年时间房价不翻倍，死的就是恒大了。而2024年，正好距离涨价去库存的2016年过去了8年。

　　恒大的负债没有什么太大秘密，业务扩张，搞快消品、足球队和歌舞团花不了多少钱，甚至相比起来，许氏家族和高管套现的资金占比也不高。真正的大头还是土地成本和建筑成本，以及源源不断的利息成本。

　　恒大2.4万亿的债主，其中6000多亿是等待交房的房主，他们名义上是债主，其实是受害人，剩下的1.8万亿实际债务来自三个方向，一个是用来购入土地的本金，这些钱真金白银地成为了地方政府土地财政的收入，第二部分是买地贷款不断累加的利息，这些钱都是金融机构的高息利润，并没有实际支出。第三部分则是被拖欠的工程款和材料费，土木工程的现状大家也清楚，分包想接活，就得带资进组，垫钱开工。最后，房屋的建设者收了恒大一文不值的白条，这些钱永远没有兑现的可能。

　　天量负债带来的资产，泡沫退去后只剩下一片片待开发的土地和积压的待出售的房屋。正如马克思所说：商品再变成货币惊险的跳跃，这个跳跃如果不成功，摔坏的不是商品，但一定是商品的占有者。

　　购房者、金融机构、建设单位乃至于恒大自身多方共输的局面下，只有地方从恒大手里真金白银地拿到了大笔贷来的土拍资金，甚至还能在恒大后续无力开发的时候以防止囤地的名义收回这些土地，土地财政是恒大狂飙突进的债务魔术最终的受益者。但在各种视频分析当中，我们似乎看不到这部分的分析。

　　中央其实很早就清楚房地产的最后疯狂不可持续，非常不希望恒大为首的房地产企业高周转模式继续助推土地财政，而地方的利益则显然相反显然是继续多多卖地，土地财政最大化。央地围绕土地财政之间的激烈博弈，最终的结局是中央掀桌子，掐断了恒大高周转的上游资金。2021 年，住房城乡建设部“三条红线”政策正式实施。房企根据负债规模被分为“红、橙、黄、绿”四档，绿档的要求有息负债增速不超过 15%；黄档要求是有息负债年增速不得超过 10%；橙档要求是有息负债年增速不得超过5%，红档则要求有息负债不得新增。恒大触碰了“三条红线”，被划为红档房企，无法增加任何有息负债，直接斩断了恒大的资金来源。

　　随之而来的疫情后房地产寒冬，鹅城的税已经收到2010年了，居民部门杠杆率已经拉到最高，畸高的房价吸收了居民部门本就分配不均的财富，挤出了大量消费，人民群众别说接着贷款买房了，甚至连生育率和结婚率都被挤出。

　　你可以暂时欺骗全国普通人，让他们相信房价会无视经济规律一直涨到天上，也可以长期欺骗一部分普通人，让他们的毕生积蓄砸在房地产市场里，但你无法永远欺骗所有的普通人，作为整体的人民群众必将意识到，庞氏骗局不可持续。

　　上游资金被断，下游销量暴跌，双方夹击之下，恒大这只资本巨兽，最终轰然倒地，留下一地鸡毛。

　　值得注意的是，我们以上大多是根据恒大集团的最近几年财报进行的分析，作为上市集团，恒大集团公布的财务报告需要经过第三方审议。以23年半年报为例，审计公司是上会栢诚会计事务所，哪怕是面对这样一份糟糕的数据，事务所的评价意见也只能是不评价任何意见。

　　在审计行业当中，由于是上市公司出钱来聘请审计公司来进行财务审核，所以绝大多数时候审计报告都能顺利通过，甚至不能顺利通过的部分，大部分审计事务所会想办法帮助企业通过，拿到无保留意见。比如，就在写稿这一天的11月25日，因为在三只松鼠2023年报审计中存在违规给出无保留意见的情况，大华会计师事务所收到了监管警示函，可以说在绝大多数时候，顾客就是上帝，会计事务所，宁可装聋作哑，弄虚作假，被监管机构事后追查，审计事务所也不愿意得罪自己的客户。恒大之前的审计公司是大名鼎鼎的普华永道，就是因为给恒大之前的虚假财报做了背书，被监管部门严厉处罚之后一蹶不振。甚至我开个地图炮说，大多数会计事务所在实际操作中或多或少都在协助上市公司装点财报，实际上是在出售自己的声誉。

　　哪怕真的到了要公开发表不同意见的时候，事务所也会尽量选择通过保留意见的方式来表达对财报整体的赞同，会计事务所公开表示不发表任何意见，公开向市场喊话表示恒大集团的财报我根本无法保证任何真实性，几乎等于贴着恒大的脸上打耳光。事实上，这已经不是第一次恒大集团的财务报告被否决，2021年2022年连续两年的年报都否定，被这意味着恒大集团连收买会计事务所的价格都拿不出，更意味着这份负债累累的报表的真实性都非常可疑。

　　恒大是过去十年间房企高杠杆、高周转经营的缩影，依托于房价的上涨和房地产开发企业规模的不断扩张，居民和开发商对银行信贷资金的固有需求不断上升，更大幅度的降准和信贷资金支持，加上土地费用的增加，在成本端会继续推高房价，形成恶性环。一旦货币信贷扩张速度放缓，银行无资金扩张额度，开发商的资金链就会断裂，进而引发类似“恒大事件”。

　　后人哀之而不鉴之，亦使后人复哀后人也



章北海official · 2024-12-03 · 来源：章北海的自然选择|微信公众号